一方面，相關(guān)規(guī)則提高上市公司重大資產(chǎn)重組的認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)、調(diào)整發(fā)行股份的定價(jià)機(jī)制、提升資本市場(chǎng)服務(wù)水平和監(jiān)管效率等，另一方面，企業(yè)重組上市的條件進(jìn)一步增加，借殼空間被進(jìn)一步壓縮。

隨著全面注冊(cè)制規(guī)則正式落地，并購(gòu)重組市場(chǎng)也迎來(lái)生態(tài)之變。

就上市公司重大資產(chǎn)重組，中國(guó)證監(jiān)會(huì)出臺(tái)了《上市公司重大資產(chǎn)重組管理辦法》《公開(kāi)發(fā)行證券的公司信息披露內(nèi)容與格式準(zhǔn)則第26號(hào)——上市公司重大資產(chǎn)重組》及相關(guān)配套證券期貨適用意見(jiàn)、監(jiān)管指引；滬深交易所也出臺(tái)了《上市公司重大資產(chǎn)重組審核規(guī)則》。

21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者梳理發(fā)現(xiàn)，在全面注冊(cè)制改革下，監(jiān)管層進(jìn)一步明確重組審核和注冊(cè)流程、完善重組認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)和定價(jià)機(jī)制、強(qiáng)化對(duì)重組活動(dòng)的事中事后監(jiān)管、進(jìn)一步壓實(shí)獨(dú)立財(cái)務(wù)顧問(wèn)責(zé)任。同時(shí)，交易所的重組審核規(guī)則也進(jìn)行了相應(yīng)的修訂，包括對(duì)規(guī)則適用范圍進(jìn)行適應(yīng)性調(diào)整、增加主板重組上市條件，明確快速審核機(jī)制，以及完善審核程序相關(guān)情形。

“這與注冊(cè)制的精神是吻合的，即開(kāi)門(mén)辦審核，是一個(gè)審核理念的進(jìn)步?！甭?lián)儲(chǔ)證券總經(jīng)理助理尹中余說(shuō)道，“注冊(cè)制最大的特點(diǎn)是以前我們向證監(jiān)會(huì)報(bào)材料，現(xiàn)在向交易所報(bào)材料，不管是IPO、再融資還是并購(gòu)重組，此次規(guī)則的修改，也把服務(wù)意識(shí)加上去了?！?/span>

審核效率大幅提升

注冊(cè)制下的重組規(guī)則，正在改變并購(gòu)重組的市場(chǎng)生態(tài)。

在重大資產(chǎn)重組的“構(gòu)成條件”上，相關(guān)規(guī)則在原先“購(gòu)買(mǎi)、出售的資產(chǎn)在最近一個(gè)會(huì)計(jì)年度所產(chǎn)生的營(yíng)業(yè)收入占上市公司同期經(jīng)審計(jì)的合并財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)報(bào)告營(yíng)業(yè)收入的比例達(dá)到百分之五十以上”指標(biāo)中，另外增加了“且超過(guò)五千萬(wàn)元人民幣”的要求。

“上市公司重大資產(chǎn)重組的認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)有所提高，未達(dá)到上述標(biāo)準(zhǔn)的交易將無(wú)需按照重組有關(guān)規(guī)定披露信息、履行內(nèi)部決策程序，進(jìn)一步降低上市公司交易成本?！睖弦患屹Y深券商投行人士指出。

在發(fā)行股份的定價(jià)機(jī)制上，相關(guān)規(guī)則將上市公司為購(gòu)買(mǎi)資產(chǎn)所發(fā)行股份的底價(jià)從不低于市場(chǎng)參考價(jià)的“百分之九十”調(diào)整為“百分之八十”。

“九折調(diào)整為八折，與發(fā)行股份再融資的底價(jià)折扣保持了一致，使此前一個(gè)重組里配套募集資金發(fā)行價(jià)格和購(gòu)買(mǎi)資產(chǎn)發(fā)行價(jià)格折扣不一致的問(wèn)題得到解決，也讓重組交易中市場(chǎng)各方談判空間變大?！鼻笆鰷贤缎腥耸窟M(jìn)一步表示。

為了進(jìn)一步提升審核效率，監(jiān)管層還明確對(duì)于符合“快速審核機(jī)制”條件的重組申請(qǐng)，可以減少問(wèn)詢(xún)輪次和問(wèn)詢(xún)數(shù)量；對(duì)于符合“小額快速審核機(jī)制”條件的重組申請(qǐng)，證券交易所重組審核機(jī)構(gòu)不再進(jìn)行審核問(wèn)詢(xún)，可直接提交并購(gòu)重組委員會(huì)審議。

“明確快速審核機(jī)制適用標(biāo)準(zhǔn)，對(duì)于符合條件的重組申請(qǐng)，可以減少問(wèn)詢(xún)輪次和問(wèn)詢(xún)數(shù)量，優(yōu)化審核內(nèi)容，提高審核效率?！鼻笆鐾缎腥耸窟M(jìn)一步指出。

此外，華南一家主板醫(yī)藥行業(yè)上市公司董秘對(duì)21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者指出，其印象最深刻的關(guān)于并購(gòu)重組制度的變化，還體現(xiàn)在完善審核程序的相關(guān)體驗(yàn)，服務(wù)意識(shí)大大提高。

較典型的如明確預(yù)溝通機(jī)制，根據(jù)重組管理辦法規(guī)定，上市公司、獨(dú)立財(cái)務(wù)顧問(wèn)和證券服務(wù)機(jī)構(gòu)在發(fā)行股份購(gòu)買(mǎi)資產(chǎn)方案披露后至申報(bào)前，首輪審核問(wèn)詢(xún)發(fā)出后可以就重組審核業(yè)務(wù)問(wèn)題或者事項(xiàng)向交易所重組審核機(jī)構(gòu)進(jìn)行咨詢(xún)溝通。

“以前在審核過(guò)程中如果遇到問(wèn)題，溝通其實(shí)并不順暢，包括找到相關(guān)的審核人員，約見(jiàn)相關(guān)領(lǐng)導(dǎo)咨詢(xún)問(wèn)題等。但現(xiàn)在，方案披露后即可與交易所進(jìn)行咨詢(xún)溝通，進(jìn)一步暢通溝通機(jī)制、提高項(xiàng)目審核效率?！痹撋鲜泄径卣f(shuō)道。

借殼空間被進(jìn)一步壓縮

一方面，相關(guān)規(guī)則提高上市公司重大資產(chǎn)重組的認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)、調(diào)整發(fā)行股份的定價(jià)機(jī)制、提升資本市場(chǎng)服務(wù)水平和監(jiān)管效率等，但另一邊，企業(yè)重組上市的條件卻進(jìn)一步增加，借殼空間被進(jìn)一步壓縮。

全面注冊(cè)制改革背景下，監(jiān)管層強(qiáng)調(diào)企業(yè)重組上市過(guò)程中，上市公司擬購(gòu)買(mǎi)的標(biāo)的資產(chǎn)應(yīng)符合相關(guān)板塊的定位，以及證券交易所的具體條件，并且對(duì)主板標(biāo)的資產(chǎn)的盈利水平有所提高。

如主板的重組上市標(biāo)的資產(chǎn)的條件，參照首次公開(kāi)發(fā)行上市條件，需滿(mǎn)足“最近三年凈利潤(rùn)均為正，且最近三年凈利潤(rùn)累計(jì)不低于1.5億元，最近一年凈利潤(rùn)不低于6000萬(wàn)元，最近三年經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~累計(jì)不低于1億元或者營(yíng)業(yè)收入累計(jì)不低于10億元”的指標(biāo)。

“對(duì)于主板借殼上市來(lái)說(shuō)，這個(gè)規(guī)則其實(shí)是很?chē)?yán)格的，比如要求連續(xù)三年盈利不低于1.5億元，是其中的必要條件，而不是可選條件，之前下發(fā)的文件就明確了借殼等同于IPO，二者是相符合的，這種情況下，滿(mǎn)足要求的企業(yè)會(huì)更加傾向于IPO，而不再?lài)L試借殼。”前述投行人士說(shuō)道。

同時(shí)，規(guī)則還明確不同板塊的重組上市標(biāo)的資產(chǎn)的要求，如借殼科創(chuàng)板企業(yè)的標(biāo)的資產(chǎn)應(yīng)當(dāng)符合科創(chuàng)板定位，所屬行業(yè)應(yīng)當(dāng)與科創(chuàng)公司處于同行業(yè)或者上下游，且與科創(chuàng)公司主營(yíng)業(yè)務(wù)具有協(xié)同效應(yīng)；借殼創(chuàng)業(yè)板的標(biāo)的資產(chǎn)所屬行業(yè)應(yīng)當(dāng)符合創(chuàng)業(yè)板定位，或者與上市公司處于同行業(yè)或者上下游。

在華泰聯(lián)合證券相關(guān)人士看來(lái)：“注冊(cè)制下，各板塊上市公司的行業(yè)定位更加清晰明確，重組標(biāo)的需要符合板塊定位，體現(xiàn)與上市公司的協(xié)同效應(yīng)，因此，上市公司并購(gòu)重組將更加突出產(chǎn)業(yè)整合邏輯?！?/span>

明確“現(xiàn)金重組”自律監(jiān)管

除了優(yōu)化并購(gòu)重組相關(guān)規(guī)則之外，強(qiáng)化監(jiān)管也是此次全面注冊(cè)制改革的重要內(nèi)容。其中較典型的莫過(guò)于堅(jiān)持問(wèn)題導(dǎo)向，強(qiáng)化交易所“一線(xiàn)監(jiān)管”職責(zé)。

21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者注意到，除對(duì)發(fā)行股份購(gòu)買(mǎi)資產(chǎn)申請(qǐng)依法審核外，交易所還明確對(duì)“現(xiàn)金重組”項(xiàng)目的自律監(jiān)管。

早年間，相關(guān)規(guī)定指出采用100%現(xiàn)金支付的并購(gòu)無(wú)需中國(guó)證監(jiān)會(huì)審核。因此，有部分上市公司通過(guò)舉債和自有資金進(jìn)行跨界并購(gòu)、高估值并購(gòu)或高業(yè)績(jī)承諾的現(xiàn)金收購(gòu)，既避免了稀釋原有股東股份，又繞開(kāi)了監(jiān)管部門(mén)審核。

針對(duì)這種情況，監(jiān)管層在新的規(guī)則中打上了“補(bǔ)丁”，明確證券交易所可以針對(duì)“現(xiàn)金重組”項(xiàng)目通過(guò)問(wèn)詢(xún)、現(xiàn)場(chǎng)檢查、現(xiàn)場(chǎng)督導(dǎo)、要求獨(dú)立財(cái)務(wù)顧問(wèn)和其他證券服務(wù)機(jī)構(gòu)補(bǔ)充核查并披露專(zhuān)業(yè)意見(jiàn)等方式進(jìn)行自律管理，并就嚴(yán)重違反《上市公司重大資產(chǎn)重組管理辦法》等情形上報(bào)證監(jiān)會(huì)采取相關(guān)措施，防范和查處違規(guī)交易，切實(shí)維護(hù)上市公司和股東權(quán)益。

據(jù)前述投行人士分析指出：“以前上市公司現(xiàn)金收購(gòu)只要在股東會(huì)或者董事會(huì)通過(guò)之后，就可以執(zhí)行，不需要審批。所以很多人認(rèn)為這是擦邊球，可以繞開(kāi)證監(jiān)會(huì)的監(jiān)管。但現(xiàn)在，交易所可以通過(guò)現(xiàn)場(chǎng)檢查、問(wèn)詢(xún)、獨(dú)立財(cái)務(wù)顧問(wèn)發(fā)表意見(jiàn)等來(lái)阻止一些有問(wèn)題的交易，實(shí)際上是賦予了監(jiān)管層間接的審批權(quán)，但這并不是說(shuō)監(jiān)管部門(mén)濫權(quán)，現(xiàn)實(shí)中有部分企業(yè)又經(jīng)常把大股份的交易拆細(xì)，用現(xiàn)金的方式來(lái)繞道，這個(gè)規(guī)則的目的是把這條路堵起了。”

不過(guò)，該投行人士認(rèn)為此舉也無(wú)需過(guò)分擔(dān)心，“因?yàn)樵谶@之前，交易所就意識(shí)到了這個(gè)問(wèn)題，通過(guò)反復(fù)地問(wèn)詢(xún)阻止這種‘繞道行為’，這次的規(guī)則只是明確了相關(guān)的安排而已。”