近期，證監(jiān)會(huì)發(fā)布了一則允許私募股權(quán)基金向LP分配股票的新政策，對(duì)創(chuàng)投市場(chǎng)帶來了一則好消息，一些朋友問及該如何解讀該新政。

對(duì)于創(chuàng)投基金投資上市公司的鎖定、減持一直是一個(gè)復(fù)雜的問題，結(jié)合這兩個(gè)課題一起做了個(gè)小研究。

我們大體上可以將創(chuàng)投基金出售上市公司的股票分為兩個(gè)過程：一是上市后的鎖定階段；二是解除鎖定之后的減持階段，其中向LP分配股票是在該階段發(fā)生的行為。

1. 創(chuàng)投基金的鎖定政策

對(duì)于投資人來說，最基本的鎖定期是從上市之日起鎖定12個(gè)月。

但對(duì)于突擊入股（即IPO申報(bào)前12個(gè)月內(nèi)投資）的股東，需要自工商變更之日起鎖定36個(gè)月；對(duì)于受讓實(shí)控人老股，如果是創(chuàng)業(yè)板、科創(chuàng)板，在申報(bào)前6個(gè)月內(nèi)受讓的，需要鎖定36個(gè)月。

從鎖定政策來看，未上市的科創(chuàng)板公司實(shí)控人和董監(jiān)高減持是真難，實(shí)控人第4-5個(gè)會(huì)計(jì)年度每年賣出的股份不能超過2%，董監(jiān)高則3個(gè)會(huì)計(jì)年度內(nèi)不能出售，很多人認(rèn)為一旦IPO了，作為公司老板和高管應(yīng)該就財(cái)富自由了，實(shí)際上并不是這樣，老板們心里都很苦，哭窮你都不信。

2. 創(chuàng)投基金的減持政策

需要注意的是，創(chuàng)投基金減持是在鎖定期結(jié)束之后進(jìn)行的。所以下表中，比如截至IPO上市日，投資期<36個(gè)月，每3個(gè)月可減持1%，也是需要在鎖定期結(jié)束后進(jìn)行。比如你在2021年1月投資某個(gè)項(xiàng)目（工商變更），2022年5月該項(xiàng)目IPO了，那么按照前面的鎖定期，自工商變更后你要鎖定36個(gè)月，也就是2024年1月解禁，而不是參考下面這個(gè)表中的第一項(xiàng)（<36個(gè)月）。

按照下表，創(chuàng)投基金每年通過集中競(jìng)價(jià)+大宗交易方式可以至少實(shí)現(xiàn)12%的股權(quán)轉(zhuǎn)讓，基于A股目前的交易活躍度，基本可以滿足在1年內(nèi)減持完的需求。

如果投資機(jī)構(gòu)投資一個(gè)項(xiàng)目5年后才IPO，那么在鎖定期之后是沒有減持比例的限制的，可以通過集中競(jìng)價(jià)和大宗交易方式一次性就賣完。

對(duì)于協(xié)議轉(zhuǎn)讓，在無限售條件下，有一個(gè)最低轉(zhuǎn)讓比例不低于5%的要求。

3. 關(guān)于私募基金向LP分配股票

首先，私募基金分配的上市之前獲得的公司股票，而不是在二級(jí)市場(chǎng)買入的股票。

其次，需要明確的是，私募基金向LP分配股票是分配已過鎖定期可減持的部分股票。如果你的股票還在鎖定期，那么不能分配；如果這3個(gè)月，你只能通過集中競(jìng)價(jià)+大宗交易減持3%，則分配的股票不能超過這個(gè)比例。（私募股權(quán)創(chuàng)投基金可以占用集中競(jìng)價(jià)交易減持額度進(jìn)行股票分配，也可以占用大宗交易減持額度進(jìn)行股票分配，占用減持額度后，相應(yīng)扣減該基金的總減持額度。）

第三，如果你分配的股票沒有將大宗交易、集中競(jìng)價(jià)可減持的額度用完，還可以繼續(xù)通過大宗交易和集中競(jìng)價(jià)將減持額度用完。

第四，這次只是試點(diǎn)，還不是普遍執(zhí)行，只有符合條件的基金去基金業(yè)協(xié)會(huì)申請(qǐng)才能獲得試點(diǎn)資格。（有意向參與試點(diǎn)且符合條件的私募基金管理人可在充分論證的基礎(chǔ)上向基金業(yè)協(xié)會(huì)提出試點(diǎn)申請(qǐng)及具體操作方案。）

第五，不得分配的情形，簡(jiǎn)單來說，如果私募基金是上市公司大股東、一致行動(dòng)人、股票處于限售期、有質(zhì)押、有凍結(jié)等，不能分配；如果分配的lp是上市公司實(shí)控人、董監(jiān)高的，不能分配。（私募股權(quán)投資基金是上市公司控股股東、實(shí)際控制人、第一大股東(含一致行動(dòng)人)，持有上市公司股份尚未解除限售，持有上市公司股份依照有關(guān)規(guī)則或者承諾不得減持，持有上市公司股份涉及質(zhì)押、凍結(jié)、司法拍賣，或者存在違法違規(guī)行為等情形的，不得參與試點(diǎn)。投資者（LP）是上市公司的實(shí)際控制人、控股股東、第一大股東(含一致行動(dòng)人)，是該上市公司董事、監(jiān)事、高級(jí)管理人員，或者不具備證券市場(chǎng)投資資格等情形的，私募股權(quán)創(chuàng)投基金不得向其分配股票。）

4. 允許私募基金向LP分配股票的意義在哪里？

首先，讓GP不用再糾結(jié)啥時(shí)候賣股票了。

很多GP是一級(jí)市場(chǎng)的好手，但可能是二級(jí)市場(chǎng)的韭菜，對(duì)于二級(jí)市場(chǎng)如何將股票賣個(gè)好價(jià)格是個(gè)門外漢，經(jīng)常出現(xiàn)賣了之后就大漲的局面。因此GP對(duì)這個(gè)工作也很發(fā)愁。

允許私募基金向LP分配股票后，GP就不用為此發(fā)愁了，股票一解禁，就分配給LP，什么時(shí)候賣是LP自己的事情，賣高賣低也怪不了GP了，GP少了好多麻煩。

其次，讓創(chuàng)投市場(chǎng)的流動(dòng)性更強(qiáng)，退出機(jī)制更靈活了。

毫無疑問，允許私募基金向LP分配股票，使得LP的退出也更加方便，更有自主性了。之前買賣大權(quán)掌握在GP手里，由GP說了算，雖然聽起來公司上市了，實(shí)際上對(duì)LP來說還是沒退出。就像大家看到的，很多中概股上市后，大量基金依然牢牢持有股票，一點(diǎn)都沒套現(xiàn)，等到從高點(diǎn)掉下來，LP損失慘重。

第三，一定程度上分散了市場(chǎng)賣盤的集中度，減輕了上市公司的股價(jià)壓力。

前段時(shí)間，商湯股票解禁，一天股價(jià)跌了45%，大家踩踏式賣股票，因?yàn)橄胭u的人持有的籌碼多。如果把這些籌碼分散到不同LP手中，大家的偏好認(rèn)知都不一樣，一定程度上能緩解上市公司的解禁股價(jià)壓力。

5. 允許私募基金向LP分配股票帶來的新問題

問題1: GP的管理費(fèi)和carry怎么計(jì)算？

在之前的方式下，GP將股票賣掉之后，資金都回流到基金池子里來，統(tǒng)一計(jì)算carry收益。

但在這種方式下，如何計(jì)算carry呢？

這類操作在美元基金中應(yīng)該是比較常見，希望美元基金的朋友能夠交流答疑。

筆者理解，在股票分配日選擇一個(gè)定價(jià)基準(zhǔn)（比如前15個(gè)交易日的平均價(jià)）計(jì)算所分配股票的價(jià)值，依據(jù)此價(jià)值計(jì)算基金收益，看是否需要計(jì)提carry，如果需要計(jì)提carry，則將carry對(duì)應(yīng)的股票分給GP。

問題2:不同LP對(duì)股票和現(xiàn)金的選擇不一樣怎么辦？

不同LP對(duì)股票和現(xiàn)金的選擇方式不一樣，一些lp覺得自己也是二級(jí)的韭菜，寧愿要現(xiàn)金，一些覺得自己掌握賣出時(shí)間點(diǎn)，更好一些，對(duì)于這類如何分配，也是一個(gè)問題。

筆者理解，對(duì)于選擇現(xiàn)金的lp，就幫他們賣出，將收益分配給他們；選擇股票的就分配股票。

問題3: LP在二級(jí)市場(chǎng)賣掉的稅收怎么算？

之前都是由gp賣掉，所有錢都回到基金池子里后，再分配給lp，根據(jù)整個(gè)基金收益情況交稅，如果是個(gè)人lp，gp代扣代繳稅。

現(xiàn)在是將股票分配給lp，分配這個(gè)時(shí)間點(diǎn)lp肯定不交稅，后面lp自己在二級(jí)市場(chǎng)賣掉股票。

這里面涉及幾個(gè)問題：

第一，原來是整個(gè)基金層面來算總體收益，來看是否交稅。我們做投資都知道，單項(xiàng)目賺錢先于基金賺錢，也就是說項(xiàng)目賺錢了，基金還沒賺錢。

第二，這個(gè)項(xiàng)目每個(gè)lp的投資成本如何確定？假設(shè)一個(gè)基金1億，投了10個(gè)項(xiàng)目，平均每個(gè)1000萬；5個(gè)lp，每個(gè)lp2000萬，那么這個(gè)lp在這個(gè)項(xiàng)目的投資成本算是200萬？lp將股票賣掉時(shí)，按照扣除200萬的成本交稅？如何向稅務(wù)局提供成本證明？

第三，既然是將股票分配給了個(gè)人，那么個(gè)人在證券公司應(yīng)該有賬戶，股票分配給了個(gè)人賬戶，個(gè)人賣掉的錢進(jìn)了個(gè)人股票賬戶，如何交稅？我理解，之前國內(nèi)對(duì)于二級(jí)市場(chǎng)的股票買賣是不收個(gè)人所得稅的，現(xiàn)在如果這樣分配，是否該交稅，如何交稅？我如何向稅務(wù)局提供收入證明？