面對全球經(jīng)濟衰退風險加大與二級市場投資機構(gòu)風險偏好下降，越來越多赴港上市企業(yè)悄然壓縮新股發(fā)行募資比例。

近日，微創(chuàng)腦科學成功登陸港股市場，作為境內(nèi)神經(jīng)介入細分賽道的龍頭公司，這家企業(yè)僅僅發(fā)行約2%的新股，IPO凈募資金額僅有2.78億港元，遠遠低于其去年P(guān)re-IPO階段的1.5億美元（約12億港元）股權(quán)融資額。

這并非個案。

此前，做血管介入手術(shù)機器人的潤邁德在赴港上市時，也發(fā)行約2%的新股。

“這遠遠低于以往企業(yè)赴港上市發(fā)行10%新股融資的操作慣例?！币晃幌愀鄱壥袌鏊侥蓟鹭撠熑讼蛴浾咄嘎丁?/p>

這令市場紛紛猜測，在IPO募資艱難的情況下，這些企業(yè)可能是為了上市而上市，以滿足創(chuàng)投股東的項目IPO退出要求。

畢竟，在Pre-IPO階段，不少企業(yè)會與創(chuàng)投機構(gòu)簽訂IPO對賭協(xié)議，若企業(yè)無法在規(guī)定時間內(nèi)完成上市，企業(yè)實控人將以較高利率回購創(chuàng)投機構(gòu)持有的企業(yè)股權(quán)（或向創(chuàng)投股東稀釋更多企業(yè)股權(quán)），于是這些企業(yè)實控人硬著頭皮運作企業(yè)“流血上市”，也要贏得IPO對賭協(xié)議。

值得注意的是，不少近期赴港上市的企業(yè)其實不差錢，比如微創(chuàng)腦科學在去年底的賬面現(xiàn)金達到5.93億元，加之企業(yè)早已盈利，進一步加劇市場對“企業(yè)流血上市只為滿足創(chuàng)投股東項目退出”的猜測。

在多位創(chuàng)投機構(gòu)人士看來，企業(yè)赴港上市遭遇發(fā)行新股比例較低，一方面是受到二級市場投資情緒變化的影響，另一方面也與企業(yè)自身業(yè)務發(fā)展規(guī)劃有著密切關(guān)系，比如有些企業(yè)選擇赴港上市不是為了“融資額最大化”，而是提升品牌效應與業(yè)務拓展網(wǎng)絡。

值得關(guān)注的是，也有部分企業(yè)選擇遠赴瑞士、新加坡等地交易所上市，同樣通過發(fā)行新股募資額很低?？梢哉f這類企業(yè)也是為了上市而上市。

“事實上，基于近期全球經(jīng)濟衰退風險加大導致二級市場投資風險偏好降溫，我們已與部分企業(yè)磋商是否延后IPO操作時間，等待更好的IPO窗口期?！币晃粐鴥?nèi)大型創(chuàng)投機構(gòu)合伙人向記者透露。目前他們不主張企業(yè)流血上市，因為這既無助于企業(yè)未來業(yè)務發(fā)展，更不利于創(chuàng)投機構(gòu)項目退出達到預期回報。

市場環(huán)境令赴港上市企業(yè)新股募資比例下降？

一位不久前剛完成二次上市的中概股財務總監(jiān)告訴記者，近期在全球經(jīng)濟衰退風險加大與地緣政治風險沖擊的影響下，二級市場投資風險偏好明顯降溫。

“在路演階段，不少二級市場投資機構(gòu)一面表示看好我們未來業(yè)務發(fā)展前景，一面坦言近期他們調(diào)整了投資組合資產(chǎn)配置方向，不大可能認購很多股票?！彼貞浾f。這令企業(yè)赴港二次上市過程的舊股出售募資額略低于預期。

記者了解到，二級市場投資風險偏好降溫，同樣造成不少赴港上市企業(yè)不得不壓縮新股發(fā)行比例。

“不少大型基石投資者給出的認購額度大幅低于去年，除非是具有高成長性的熱門賽道龍頭企業(yè)，否則他們不大會考慮參與新股認購。”一位計劃赴港上市的企業(yè)副總裁告訴記者。

記者多方了解到，眾多投資機構(gòu)認為赴港上市企業(yè)近期之所以壓縮新股發(fā)行比例，另一個重要目的是基于市值管理的考量。具體而言，新股發(fā)行比例越低，將令股票交易流動性受到一定制約，有助于企業(yè)估值相對平穩(wěn)波動，給創(chuàng)投機構(gòu)項目盈利退出創(chuàng)造更好的環(huán)境。

以微創(chuàng)腦科學為例，這家企業(yè)赴港IPO后的市值始終徘徊在140億港元附近，略高于其Pre-IPO階段的137億港元估值，令參與Pre-IPO投資的創(chuàng)投股東略有盈利。這背后，是微創(chuàng)腦科學的單日股票交易量較低，令股價相對平穩(wěn)波動。

“近期赴港上市企業(yè)紛紛壓低新股發(fā)行比例同時，還將70%-80%新股賣給基石投資者，當?shù)厣糁荒苜I到少量股票，因此后者的拋售行為不足以大幅影響股價?！鄙鲜鱿愀鬯侥蓟鹭撠熑酥赋?。這無形間也令創(chuàng)投股東避免了高估值投資策略“見光死”的窘境——以往在經(jīng)濟快速增長期間，不少創(chuàng)投機構(gòu)以極高估值投資高科技企業(yè)，如今這些企業(yè)上市遭遇“估值回歸”，很容易令創(chuàng)投機構(gòu)的高估值投資策略驟然遭遇慘敗。

一位國內(nèi)大型PE基金投資總監(jiān)對此表示，其實創(chuàng)投機構(gòu)不大會關(guān)注投資企業(yè)IPO后的短期市值波動，更關(guān)注企業(yè)在IPO后能否保持各項經(jīng)營業(yè)績更好增長，最終給創(chuàng)投股東創(chuàng)造更高估值的項目退出回報。

記者注意到，新股發(fā)行比例偏低導致股票交投活躍度疲弱，或?qū)⒂绊憚?chuàng)投機構(gòu)的項目退出節(jié)奏，尤其是當創(chuàng)投機構(gòu)需要減持股票時，市場缺乏足夠的流動性“接盤”，或?qū)е缕髽I(yè)股價大跌，影響創(chuàng)投機構(gòu)的實際投資回報高低。

這位PE基金投資總監(jiān)直言，針對這種狀況，目前他已開始與全球養(yǎng)老基金、大學基金等大型LP機構(gòu)磋商，將上市企業(yè)股票（作為基金到期清算利潤分紅）直接劃撥給后者賬戶，因為這些LP機構(gòu)看好這些企業(yè)的持續(xù)成長性與高利潤分紅，愿意采取更長期持有的投資策略。

他直言，盡管部分創(chuàng)投機構(gòu)為了盡快實現(xiàn)項目退出，或督促企業(yè)無視市場環(huán)境，必須在規(guī)定時間內(nèi)完成IPO流程，但眾多行業(yè)頭部創(chuàng)投機構(gòu)不大會采取類似做法，因為流血上市既對企業(yè)未來業(yè)務發(fā)展構(gòu)成損壞，也不利于創(chuàng)投機構(gòu)提升項目退出回報率。

企業(yè)與創(chuàng)投的新博弈

值得注意的是，面對IPO募資環(huán)境不佳，越來越多企業(yè)主動與創(chuàng)投股東磋商，爭取延后IPO對賭協(xié)議的執(zhí)行期限。

上述計劃赴港上市的企業(yè)副總裁向記者透露，目前他們正與多家創(chuàng)投股東溝通，力爭將IPO最后執(zhí)行期限延后到2023年底，因為投行認為當前美聯(lián)儲大幅加息不利于企業(yè)獲取更高的IPO募資額，若明年美聯(lián)儲開始降息，或許將創(chuàng)造一個不錯的IPO募資窗口期。

他指出，當前創(chuàng)投股東對此存在分歧，部分大型創(chuàng)投機構(gòu)表示支持，也有一些中小創(chuàng)投股東基于基金到期清算的考量，要求企業(yè)務必在年內(nèi)完成IPO流程。

一位國內(nèi)創(chuàng)投機構(gòu)合伙人向記者透露，針對當前企業(yè)赴港上市新股發(fā)行比例下調(diào)與市場交投流動性較弱等問題，他們內(nèi)部也做了討論評估，多數(shù)創(chuàng)投機構(gòu)合伙人認為由于企業(yè)股權(quán)投資估值偏高，若強行要求企業(yè)流血上市，將令創(chuàng)投機構(gòu)不可避免地遭遇“投資損失”。在這種情況下，創(chuàng)投機構(gòu)應專注賦能企業(yè)利潤更快增長，為企業(yè)將來更高估值上市募資創(chuàng)造良好條件，也有助于創(chuàng)投機構(gòu)獲利退出。

“此外，我們還考慮運作投資企業(yè)通過SPAC方式，盡快完成赴港曲線上市流程?！彼嬖V記者。畢竟，目前SPAC公司在香港資本市場的募資額約在10億港元，甚至高于企業(yè)IPO的募資額，足以滿足企業(yè)赴港IPO的融資要求。

這位國內(nèi)創(chuàng)投機構(gòu)合伙人承認，由于當前香港SPAC公司數(shù)量較少且眾多企業(yè)有意借道曲線上市，目前SPAC公司管理人的資產(chǎn)收購門檻相對較高，他們也沒有把握確保投資企業(yè)能躋身其中。

記者多方了解到，某些創(chuàng)投股東未必會同意企業(yè)采取SPAC方式快速赴港上市，因為他們發(fā)現(xiàn)這導致創(chuàng)投股東的項目退出時間被拉長，影響他們的項目退出操作規(guī)劃。

“目前，我們更愿將IPO時間交給企業(yè)自行決定，但我們要求企業(yè)家做出承諾——利潤等各項經(jīng)營業(yè)績增速均需達到創(chuàng)投機構(gòu)預期，這對我們能否實現(xiàn)項目退出回報預期極其關(guān)鍵。”他強調(diào)說。