“以往，只要我們看到一家企業(yè)獲得多家創(chuàng)投機(jī)構(gòu)的投資意向書，就會(huì)覺得這筆投資相當(dāng)安全。但現(xiàn)在情況完全不同，它不再是我們作出投資決策的護(hù)身符。因?yàn)槠渲幸患覄?chuàng)投機(jī)構(gòu)若突然撤回投資意向書，其他創(chuàng)投同行都會(huì)迅速跟進(jìn)?！币晃粍?chuàng)投機(jī)構(gòu)負(fù)責(zé)人趙誠（化名）向記者感慨說。這背后，是今年以來股權(quán)投資領(lǐng)域正呈現(xiàn)一個(gè)明顯的特征，即創(chuàng)投機(jī)構(gòu)紛紛高度關(guān)注其他同行的投資決策變化，作為自身投資決策的重要依據(jù)。

記者多方了解到，很多創(chuàng)投機(jī)構(gòu)將這種新現(xiàn)象調(diào)侃成“一級(jí)市場(chǎng)的二級(jí)市場(chǎng)化”。

“究其原因，是今年以來行業(yè)監(jiān)管趨嚴(yán)、企業(yè)赴美上市不確定性增加、相關(guān)部門持續(xù)嚴(yán)打資本無序擴(kuò)張與反壟斷監(jiān)管，都令創(chuàng)投機(jī)構(gòu)擔(dān)心自身的投資決策或多或少存在著未知的盲點(diǎn)與漏洞，于是他們通過關(guān)注其他同行的投資決策變化，填補(bǔ)自身在某些方面的不足。”一位國內(nèi)大型股權(quán)投資機(jī)構(gòu)合伙人告訴記者。這些創(chuàng)投市場(chǎng)新狀況的出現(xiàn)，還改變股權(quán)投資機(jī)構(gòu)的很多投資決策邏輯——以往，股權(quán)投資機(jī)構(gòu)都是根據(jù)自己所獲得的企業(yè)信息作出獨(dú)立的投資決策，如今，他們更關(guān)心聯(lián)合投資的創(chuàng)投機(jī)構(gòu)能否給投資企業(yè)提供全方位的增值服務(wù)，尤其是如何規(guī)避政策風(fēng)險(xiǎn)的某些前瞻性建議。

此外，部分創(chuàng)投機(jī)構(gòu)干脆將投資決策后置——即便簽訂了投資意向書，他們也等到股權(quán)投資款交付的最后一刻，才作出最終的投資決策。

“這也給不少創(chuàng)業(yè)公司帶來新的股權(quán)融資煩惱?！壁w誠向記者直言。此前一家2B端互聯(lián)網(wǎng)科技服務(wù)企業(yè)與多家創(chuàng)投機(jī)構(gòu)簽訂C輪投資意向書，但到了股權(quán)投資款交付的最后一刻，兩家創(chuàng)投機(jī)構(gòu)突然選擇“退出”，差點(diǎn)導(dǎo)致企業(yè)C輪股權(quán)融資夭折。

“后來我們才知道，這兩家創(chuàng)投機(jī)構(gòu)主要擔(dān)心這個(gè)賽道盡管前景廣闊，但行業(yè)屬性決定了頭部企業(yè)將獲取大部分市場(chǎng)份額，鑒于對(duì)反壟斷監(jiān)管的忌憚，他們才選擇放棄?！彼嘎?。這些新現(xiàn)象的持續(xù)擴(kuò)散，充分表明在行業(yè)監(jiān)管與企業(yè)海外上市不確定性增加的情況下，創(chuàng)投機(jī)構(gòu)的投資決策邏輯正在深刻轉(zhuǎn)變。

創(chuàng)投市場(chǎng)的三大新變化

近日，泰合資本合伙人梅林指出，今年以來一級(jí)市場(chǎng)的“二級(jí)市場(chǎng)化”，主要表現(xiàn)為三大特征：

一是“基石投資者”效應(yīng)凸顯，即不少股權(quán)投資機(jī)構(gòu)在作出投資決策前，會(huì)高度關(guān)注聯(lián)合投資的創(chuàng)投機(jī)構(gòu)有哪些，能否給投資企業(yè)提供全方位的增值服務(wù)，包括產(chǎn)業(yè)資源協(xié)同整合與規(guī)避政策風(fēng)險(xiǎn)的前瞻性建議等，從而消減自身對(duì)某些投資盲目的“不安全感”。

二是類似二級(jí)市場(chǎng)的“認(rèn)購操作”開始增加。以往，創(chuàng)投機(jī)構(gòu)的股權(quán)投資操作都是“一對(duì)一”定價(jià)，即創(chuàng)業(yè)

公司先敲定一家領(lǐng)投股權(quán)投資機(jī)構(gòu)的投資價(jià)格，再與其他潛在跟投機(jī)構(gòu)談判，且領(lǐng)投方與跟投方所獲得的企業(yè)股權(quán)差距很大。如今，越來越多參與領(lǐng)投的創(chuàng)投機(jī)構(gòu)更愿聆聽其他潛在跟投機(jī)構(gòu)的“報(bào)價(jià)”，根據(jù)市場(chǎng)報(bào)價(jià)敲定最終的投資價(jià)格，且領(lǐng)投機(jī)構(gòu)與跟投機(jī)構(gòu)之間所獲得的企業(yè)股權(quán)也趨于均衡。

三是投資決策大幅后置，以往，股權(quán)投資機(jī)構(gòu)在簽訂股權(quán)投資意向書后，會(huì)根據(jù)交易合同約定的股權(quán)投資款交付時(shí)間“打款”，如今，越來越多股權(quán)投資機(jī)構(gòu)在股權(quán)投資款交付前的最后一刻，才作出最終的投資決策。

多位股權(quán)投資機(jī)構(gòu)人士對(duì)此感同身受。

一家大型創(chuàng)投機(jī)構(gòu)投資總監(jiān)向記者透露，今年以來他們?cè)诙鄠€(gè)項(xiàng)目作出投資決策前，要么高度關(guān)注“基石投資者”的身份與全方位增值服務(wù)能力，要么將股權(quán)投資定價(jià)交給“市場(chǎng)”，與其他潛在跟投機(jī)構(gòu)共同磋商各自持股比例與最終股權(quán)投資價(jià)格。

“這背后，是行業(yè)監(jiān)管加強(qiáng)、企業(yè)赴美上市不確定性增加、數(shù)據(jù)出境監(jiān)管趨嚴(yán)、反壟斷監(jiān)管力度增強(qiáng)等因素，令整個(gè)團(tuán)隊(duì)對(duì)某些賽道未來發(fā)展前景（是否會(huì)遇到政策風(fēng)險(xiǎn)）、企業(yè)海外上市征途難度（是否會(huì)遇到未知的麻煩）感到心里沒底，需要聆聽其他創(chuàng)投機(jī)構(gòu)的投資邏輯與投資風(fēng)險(xiǎn)判斷邏輯，持續(xù)優(yōu)化投資決策同時(shí)最大限度降低投資風(fēng)險(xiǎn)。”他直言。

這位大型創(chuàng)投機(jī)構(gòu)投資總監(jiān)表示，目前他們尚未將投資決策后置到股權(quán)投資款交付前的最后一刻。因?yàn)檫@會(huì)影響到創(chuàng)投機(jī)構(gòu)自身的信譽(yù)。

“不過，我們碰到部分創(chuàng)投機(jī)構(gòu)同行大幅后置了投資決策。究其原因，一是他們對(duì)某些賽道未來發(fā)展前景（是否會(huì)遇到政策風(fēng)險(xiǎn)）看不清看不透，二是少數(shù)創(chuàng)投機(jī)構(gòu)的LP未能按時(shí)交付投資款，導(dǎo)致他們的投資款也相應(yīng)延后。”他透露。一個(gè)不爭(zhēng)的事實(shí)是，當(dāng)前一級(jí)市場(chǎng)的二級(jí)市場(chǎng)化現(xiàn)象正日益增多，表明在行業(yè)監(jiān)管與反壟斷監(jiān)管持續(xù)加強(qiáng)、企業(yè)赴美上市不確認(rèn)性增加的共振下，創(chuàng)投機(jī)構(gòu)在行業(yè)賽道選擇方面的分歧日益擴(kuò)大——比如有些創(chuàng)投機(jī)構(gòu)已戰(zhàn)略性地放棄某些行業(yè)賽道；有些創(chuàng)投機(jī)構(gòu)則對(duì)部分行業(yè)賽道的投資策略極其謹(jǐn)慎；還有些行業(yè)賽道仍然受到創(chuàng)投機(jī)構(gòu)廣泛高度熱捧。在這種情況下，創(chuàng)投機(jī)構(gòu)在針對(duì)某個(gè)賽道企業(yè)作出投資決策前，必須聆聽不同創(chuàng)投機(jī)構(gòu)的不同見解，才能全面洞察這筆股權(quán)投資的潛在風(fēng)險(xiǎn)與實(shí)際獲利前景。

企業(yè)股權(quán)募資難度驟增

記者多方了解到，一級(jí)市場(chǎng)的“二級(jí)市場(chǎng)化”，也令不少創(chuàng)業(yè)企業(yè)相當(dāng)“頭疼”。

“如今，股權(quán)融資的難度明顯增加?！币患覄偼瓿葿+輪股權(quán)融資的2B端人工智能技術(shù)研發(fā)企業(yè)負(fù)責(zé)人告訴記者。以往，他們只需獲得一家大型創(chuàng)投機(jī)構(gòu)的投資意向書，就能通過財(cái)務(wù)顧問機(jī)構(gòu)(FA)與其他潛在跟投機(jī)構(gòu)談判，快速敲定最終的股權(quán)融資方案與創(chuàng)投機(jī)構(gòu)名單。如今，他們不得不與潛在跟投機(jī)構(gòu)逐一談判，甚至需要向后者如實(shí)告知領(lǐng)投機(jī)構(gòu)所能提供的增值服務(wù)（尤其是在規(guī)避政策方面的前瞻性建議）,作為后者作出投資決策的重要參考。

“最麻煩的是，股權(quán)投資價(jià)格也存在較大變數(shù)?！彼嘎?。以往，只要領(lǐng)投機(jī)構(gòu)給出一個(gè)股權(quán)投資價(jià)格，其他跟投機(jī)構(gòu)都會(huì)按照這個(gè)價(jià)格投資。但現(xiàn)在，領(lǐng)投機(jī)構(gòu)也更愿聆聽跟投機(jī)構(gòu)的報(bào)價(jià)，最終聯(lián)合磋商簽訂一個(gè)最終股權(quán)投資價(jià)格。有時(shí)個(gè)別跟投機(jī)構(gòu)突然提出某些政策風(fēng)險(xiǎn)需要提防，就可能令股權(quán)投資價(jià)格“再下一個(gè)臺(tái)階”。

所幸的是，多數(shù)創(chuàng)投機(jī)構(gòu)都會(huì)想辦法幫助企業(yè)解決潛在的政策風(fēng)險(xiǎn)，令最終的股權(quán)投資價(jià)格設(shè)定在一個(gè)彼此都能接受的范疇。

“最幸運(yùn)的是，我還沒碰到創(chuàng)投機(jī)構(gòu)在股權(quán)投資款交付前最后一刻才作出最終投資決策，否則在未來股權(quán)融資環(huán)節(jié)，我肯定不會(huì)接受這家創(chuàng)投機(jī)構(gòu)的資金?！边@位2B端人工智能技術(shù)研發(fā)企業(yè)負(fù)責(zé)人直言。

但是，不是所有企業(yè)都如此幸運(yùn)。一家涉足智能家居研發(fā)制造的企業(yè)創(chuàng)始人向記者透露，此前一家創(chuàng)投機(jī)構(gòu)在企業(yè)B輪股權(quán)投資款交付前的最后一刻，突然決定撤回投資意向書與交易文件，令企業(yè)業(yè)務(wù)拓展資金安排一下子變得“捉襟見肘”。

“后來我了解到，這家創(chuàng)投機(jī)構(gòu)之所以選擇最后一刻退出，是因?yàn)樗麄冏稍兞似渌麆?chuàng)投機(jī)構(gòu)意見，覺得市場(chǎng)需要相當(dāng)長(zhǎng)時(shí)間才能接受我們產(chǎn)品理念，且技術(shù)變革對(duì)這個(gè)賽道行業(yè)格局變化的影響相當(dāng)大，權(quán)衡再三只能放棄這筆投資?！彼貞浾f。他個(gè)人對(duì)此表示理解，但令他憤慨的是，自己此前婉拒了多家創(chuàng)投機(jī)構(gòu)的投資邀約，突如其來的募資波折令他感到愧對(duì)這些創(chuàng)投機(jī)構(gòu)的“厚愛”。

記者獲悉，當(dāng)前這家2B端人工智能技術(shù)研發(fā)企業(yè)已迅速啟動(dòng)B+輪股權(quán)融資，盡快填補(bǔ)企業(yè)發(fā)展所需的資金。

“目前我最希望的是，其他創(chuàng)投機(jī)構(gòu)不會(huì)因它的突然毀約，改變對(duì)我們企業(yè)投資價(jià)值的判斷。這也是一級(jí)市場(chǎng)二級(jí)市場(chǎng)化給創(chuàng)業(yè)企業(yè)帶來的最大負(fù)面沖擊?！鄙鲜?B端人工智能技術(shù)研發(fā)企業(yè)負(fù)責(zé)人無奈表示。